Khái niệm điều hành CSTT theo mục tiêu lãi suất (interest rate based/targeting)
Điều hành chính sách tiền tệ theo mục tiêu lãi suất là việc NHTW thiết lập mục tiêu hoạt động là các biến số lãi suất ngắn hạn (thường là lãi suất qua đêm, hoặc đến 3 tháng) và mục tiêu trung gian là các biến số lãi suất trung, dài hạn (lãi suất kinh doanh của các ngân hàng – lãi suất huy động, cho vay), xác định mức lãi suất mục tiêu (lãi suất chính sách) và lựa chọn hành lang lãi suất, đồng thời thông qua các công cụ CSTT để tác động đến nền kinh tế giúp NHTW đạt được mục tiêu CSTT.
Nhƣ vậy, NHTW sẽ thay đổi mức LSCS để tác động đến tất cả các mức lãi suất kinh doanh khác trong nền kinh tế, cụ thể: Khi NHTW bơm tiền (thực thi CSTT nới lỏng) vào hệ thống thông qua nghiệp vụ mua hoặc bán chứng khoán trên thị trƣờng tiền tệ (OMOs), khi đó lãi suất thị trƣờng sẽ giảm xuống. Việc hạ lãi suất huy động, cho vay sẽ giúp kích thích các hoạt động đầu tƣ sản xuất trong nền kinh tế do chi phí vay vốn rẻ hơn. Ngƣợc lại, khi NHTW thắt chặt CSTT thông qua việc giảm dự trữ của các ngân hàng, lãi suất thị trƣờng thƣờng tăng lên, kìm hãm sự phát triển của nền kinh tế do cho chi phí của nguồn vốn tín dụng đắt hơn.
Tuy nhiên, trên thực tế, mối quan hệ giữa lãi suất với nền kinh tế lại khá phức tạp và nhìn chung có độ trễ khá dài giữa những thay đổi về lãi suất đến kết quả thay đổi của nền kinh tế. Vì vậy, hầu hết các NHTW đều điều chỉnh lãi suất một cách từ từ để quan sát những tác động của lãi suất đối với nền kinh tế. Do tác động trễ này nên các nhà kinh tế đã xây dựng một quy tắc cho phép các NHTW tham khảo trong việc lựa chọn mức lãi suất mục tiêu – đó chính là Quy tắc Taylor (năm 1992) đƣợc giới thiệu bởi John B. Taylor – nhà kinh tế học tại Đại học Stanford, Mỹ. Quy tắc này được sử dụng trong 2 trường hợp: (i) lãi suất đƣợc xem là yếu tố đầu vào khi thiết kế chính sách; (ii) lãi suất đƣợc dùng để mô tả đặc tính quan trọng liên quan giữa lạm phát với việc làm, mức giá và sản lƣợng thực tế (chi tiết mục 1.2.2.3).
(*): Lãi suất chính sách là lãi suất chỉ đạo của NHTW công bố làm cơ sở tham khảo một cách chuẩn mực (chẳng hạn như Federal Fund rate của Mỹ, Overnight rate của Anh) để các NHTM hình thành nên các mức lãi suất huy động và cho vay đối với nền kinh tế, đồng thời các mức lãi suất này cũng là một chỉ báo về động thái điều hành CSTT của NHTW. Tại phần lớn các nước, LSCS sẽ phát huy vai trò truyền dẫn tác động của CSTT đến việc thực hiện các mục tiêu kinh tế vĩ mô (tăng trưởng, lạm phát,việc làm,….)
* Ưu, nhược điểm điều hành CSTT theo mục tiêu lãi suất
- Ưu điểm
Dễ dàng quan sát: Về cơ bản, các NHTW có thể kiểm soát đƣợc lãi suất danh nghĩa và tác động đến các mức lãi suất khác trên thị trƣờng nhằm đạt đƣợc mục tiêu mong muốn với độ trễ chỉ khoảng một tuần, và thậm chí có thể ngay tức thì (không nhƣ mục tiêu tiền tệ).
Dễ dàng kiểm soát: Trong ngắn hạn, lãi suất danh nghĩa của các công cụ tài chính đƣợc xác định bởi NHTW có thể sẵn sàng cung cấp dự trữ bổ sung cho hệ thống
ngân hàng khi cần thiết. Trƣờng hợp NHTW bơm thanh khoản thông qua nghiệp vụ mua chứng khoán trên thị trƣờng mở sẽ làm cho kỳ vọng lạm phát gia tăng và do đó lãi suất thực giảm xuống, ít nhất là trong ngắn hạn. Do đó, trong ngắn hạn, NHTW có thể kiểm soát đƣợc cả lãi suất thực và lãi suất danh nghĩa.
Dễ thực hiện: Lãi suất có thể thay đổi trên cơ sở hàng tháng, trái ngƣợc với những thay đổi không thể thực hiện đƣợc đều đặn nhƣ vậy trong CSTK linh hoạt.
Có độ trễ về thời gian ngắn hơn: Chúng ta biết rằng luôn tồn tại độ trễ trong việc truyền tải tác động của CSTT đối với nền kinh tế. Tuy nhiên, các nghiên cứu kinh tế đã chỉ ra độ trễ tác động CSTT từ lãi suất đến thu nhập ngắn hơn và ổn định hơn so với trƣờng hợp thay đổi cung tiền đến nền kinh tế (Michael J Hamburger, 1974, The Lag in the effect of Monetary Policy: A Survey of Recent Literature), và thời gian của độ trễ phụ thuộc hoàn toàn vào phƣơng thức điều hành
Tác động trực tiếp đến chi tiêu và đầu tƣ: Thực tế đã chứng minh lãi suất có ảnh hƣởng trực tiếp và mạnh mẽ đến chi tiêu hộ gia đình và các quyết định đầu tƣ. Cam kết về mức độ biến động của lãi suất có ảnh hƣởng đến quyết định chi tiêu của các chủ thể trong nền kinh tế, đặc biệt là quyết định đầu tƣ, và do đó lãi suất đóng vai trò quan trọng trong kênh truyền tải CSTT đến nền kinh tế nhằm đạt các mục tiêu mong muốn. Thông thƣờng, các quyết định đầu tƣ tỷ lệ nghịch với lãi suất, và mức giá cao hơn làm tăng chi phí cơ hội của đầu tƣ nên trong dài hạn, tăng trƣởng kinh tế sẽ bị ảnh hƣởng. Ngoài ra, thị trƣờng bất động sản cũng rất nhạy cảm với thay đổi lãi suất.
Hỗ trợ khi nền kinh tế rơi vào tình trạng suy thoái: Khi nền kinh tế bị suy thoái (trƣờng hợp nguy cơ suy thoái khi khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008 diễn ra), NHTW có thể đẩy mức giá tăng cao để kiểm soát các khu vực dịch vụ, hoặc áp dụng mức lãi suất thấp đối với các lĩnh vực sản xuất và xuất khẩu chậm phát triển. Khác với các cuộc suy thoái trƣớc đây (khủng hoảng tài chính Châu Á 1997-1998, đại suy thoái kinh tế sau Chiến tranh thế giới I &II…), trong cuộc suy thoái toàn cầu 2008, tất cả các lĩnh vực của nền kinh tế đều bị suy giảm, vì vậy mức giá đã đƣợc thiết lập ở mức thấp nhất trong lịch sử mà không có bất kỳ lo ngại lạm phát.
- Nhược điểm
Có độ trễ về thời gian: Mặc dù độ trễ tác động CSTT từ lãi suất đến thu nhập ngắn hơn và ổn định hơn so với trƣờng hợp thay đổi cung tiền nhƣng độ trễ ngắn hơn và ổn định hơn là không đủ để đảm bảo sự thành công của CSTT theo mong muốn của các NHTW bởi sự không chắc chắn trong việc dự báo ngắn hạn các hoạt động kinh tế nhằm nỗ lực để ổn định nền kinh tế có thể lại làm mất ổn định nó (Allan Meltzer, 1986, Limits of Short Run Stabilization Policy).
NHTW phải xác định đƣợc mức độ thay đổi của lãi suất: Các NHTW cần phải quyết định mức độ thay đổi của lãi suất để đem lại hiệu quả mong muốn cho nền kinh tế. Trên thực tế, lãi suất thực sẽ ảnh hƣởng đến quyết định chi tiêu, đầu tƣ của các chủ thể trong nền kinh tế. Tuy nhiên, NHTW không thể quan sát trực tiếp để quyết định giảm lãi suất danh nghĩa bao nhiêu tƣơng ứng với tỷ lệ lạm phát dự kiến mà phải tiến hành các cuộc khảo sát hoặc thu thập các bằng chứng thống kê để ƣớc lƣợng. Đồng thời, NHTW cũng không đủ điều kiện để xác định đƣợc lãi suất thực tế vì lãi suất danh nghĩa chỉ điều chỉnh đƣợc kỳ vọng lạm phát và NHTW không trực tiếp quan sát đƣợc kỳ vọng lạm phát nên không ƣớc tính chính xác đƣợc biến động lãi suất thực (không chính xác nhƣ đo lƣờng mục tiêu tiền tệ).
Hiệu ứng tích lũy: NHTW chỉ có một sai sót nhỏ khi thiết lập mức lãi suất thị trƣờng có thể gây ảnh hƣởng đến nền kinh tế. Giả sử lãi suất thị trƣờng thấp hơn mức lãi suất tự nhiên, do độ trễ chính sách nên sẽ tác động kích thích tăng chi tiêu và thu nhập, dẫn đến nhu cầu tiền và tín dụng tăng lên (Wichsell, 1907), khi đó lãi suất có xu hƣớng tăng. Để giữ lãi suất thị trƣờng quanh mức mục tiêu, NHTW sẽ phải cung tiền ra và do đó tiếp tục làm thu nhập tăng, nhu cầu tiền tăng, gây áp lực tăng lãi suất. Quá trình này sẽ đẩy lạm phát gia tăng liên tục, nhƣng để giảm lãi suất xuống, NHTW vẫn phải tăng cung tiền, do đó tạo ra “hiệu ứng tích lũy”17.
Khả năng rơi vào bẫy thanh khoản: Theo quan điểm của Keynes khi phân tích về ―Đại suy thoái‖, việc NHTW thực hiện CSTT nới lỏng vận hành thông qua việc giảm lãi suất và kích thích chi tiêu đầu tƣ, nhƣng khi lãi suất giảm đến mức 0 % CSTT sẽ không còn hiệu quả18, có thể dẫn đến hiện tƣợng ―bẫy thanh khoản‖ (Liquidity trap). Trong một cuộc suy thoái lãi suất sẽ giảm tiệm cận mức 0% (trƣờng hợp Anh, ECB, Nhật Bản…), khi đó các ngân hàng và các TGTC khác sẽ ƣa thích giữ tiền mặt hơn là cho vay đối với nền kinh tế, do vậy, hạn chế khả năng kích thích thanh khoản thông qua hệ thống ngân hàng- hiện tƣợng là ‘mắc kẹt’ thanh khoản, làm trầm trọng thêm tình trạng suy thoái và suy giảm nền kinh tế thực. Do vậy, NHTW có thể phải bơm tiền trực tiếp đến tay của công chúng thông qua các gói nới lỏng
Tuy nhiên, theo quan điểm hiện đại về ―bẫy thanh khoản‖ tại mức lãi suất bằng 0%, CSTT nới lỏng vẫn có thể có hiệu quả nếu nhƣ CSTT có thể làm giảm kỳ vọng lãi suất thực trong tƣơng lai thông qua tăng lạm phát kỳ vọng (Adam và Billi, 2006).